市场概述：波动的一年
随着我们进入年中的时间节点，Pantera Capital希望花点时间反思一下迄今为止我们观察到的市场动态。在今年强劲开局之后，数字资产价格在第二季度出现回调。这种整合在强劲表现之后是典型的。在这种时期，一些投资者可能会失去信心，特别是在这个波动性比大多数其他资产类别更大的资产类别中，投资者可能会呼吁周期结束。尽管数字资产价格在7月份显示出一些复苏迹象，我们希望分享我们对当前状况的看法，以及为什么我们对未来仍持乐观态度。
在第一季度，市场看到可观的增长，但第二季度前400个代币平均下跌45％，截至6月30日，同比下降12％。
以下是导致这种下降的一些宏观经济和加密特定因素。
宏观经济和加密特定的阻力因素
1. 宏观经济压力：
- 利率重新定价：
在4月初，由于经济持续强劲和通货膨胀率居高不下，市场开始调整对长期利率上调的预期，这与之前认为利率将迅速下调的看法形成了鲜明对比。
2. 加密特定担忧：
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比特币供应担忧：
德国政府开始清算其价值30亿美元的比特币头寸，9亿美元的Mt.Gox分配时间表也得到确认，引发了对供应过剩的担忧。 -
长尾代币的压力：
长尾代币面临来自新代币发行增加、投资者注意力分散和资本有限的供应压力。此外，私人投资者在过去一年中继续从新发行的代币中获利。 -
监管不确定性：
美国证券交易委员会对Consensys和Uniswap的调查为某些协议带来了不确定性。
总体而言，市场广度一直很窄，整个加密领域明显逊于比特币和以太坊。
市场表现：代币分化和潜力
对于长尾代币而言，这是一个“一刀切”的时期。抛售现象普遍存在——近95％的代币表现不及比特币和以太坊，近75％的代币今年表现不佳。按子类别来看，第二季度的表现基本相同——几乎每个主要子类别都下跌了40-50％。
我们认为山寨币表现不佳的原因如下：
1）由于关键监管机构的批准，市场关注点主要集中在比特币和以太坊上。
2）今年新代币的发行稀释了可用资本和关注度。
3）市场对私人投资者解锁量较大的代币更加谨慎，这可能会在今年剩余时间内加剧抛售压力。
持续的乐观态度
尽管市场表现不佳，我们依然保持乐观，主要原因如下：
1. 价格与基本面：
如果只看价格走势，尤其是长尾代币的价格走势，市场似乎很疲软，今年许多代币都表现不佳。然而，这与基本面的改善形成了鲜明对比，例如链上用户和活动，这两者都从过去两年的熊市低点中明显加速。
此外，这一周期的创新也出现了许多绿芽，例如与AI相关的区块链协议、去中心化物理基础设施网络（“DePIN”）和去中心化社交。
2. 监管转变：
加密行业发展的最大障碍之一是美国监管的负面态度。我们现在正在实时看到180度的转变。特朗普在5月初转向支持加密货币，随后推出了FIT21等立法进展以及以太坊ETF的批准。
知名政客公开支持加密货币对我们的行业来说非常有利。我们相信他们意识到支持加密货币就等同于支持创新，而反对创新不会赢得选票，甚至可能是反美国人的。民意调查显示，11月大选后，支持加密货币的监管机构和当局出现的可能性增加。
3. 位置和情绪：
我们所观察到的技术指标将当前位置描述为“非常干净”，即“买入点良好”。从期货未平仓合约来看，很多杠杆已被清出系统。许多山寨币在这次反弹开始之前回到了2023年9月的低点。CoinGlass衡量的加密货币恐惧与贪婪指数刚刚触及2022年12月FTX刚暴雷之后熊市深度以来的最低水平。现在的情绪和当时一样恐惧。
4. 宏观经济：
最近的宏观经济指标显示通胀终于开始降温，这给美联储发出了开始降息的信号。6月份CPI环比通缩为-0.1%，这是自2020年以来的首次。虽然失业率略有上升至4.1%，但仍处于稳定水平。
从鲍威尔和几位较为鸽派的美联储成员的言辞中可以看出，降息可能比大多数华尔街人士意识到的要近，加息很可能已经不再桌面。这是一件大事。
进入牛市第二阶段
我们的论点是，具有产品市场契合度并能产生实际收入且单位经济效益强劲的协议底层代币将在本轮周期中表现最佳。我们之前曾描述过，在牛市周期的第二阶段，当市场广度从主要代币扩大时，这些代币的表现如何优于其他代币。
回顾一下，我们观察到历史上牛市周期有两个明显的阶段。第一阶段是反弹的早期阶段，比特币的表现往往优于其他市场。第二阶段是后期阶段，山寨币的表现往往优于其他市场。下图突出显示了这些阶段，显示了每个阶段比特币相对于山寨币的增长情况，以及山寨币在整个牛市周期中的表现如何，其中大部分涨幅发生在第二阶段。
我们相信我们正在进入第二阶段。从历史上看，比特币的主导地位在之前每个周期的第一阶段都会增加15-20个百分点，而在本周期的这个阶段，它已经增加了17个百分点。我们相信，我们距离比特币主导地位的结束比开始更近，下一阶段将是基本面良好的代币取得有意义的优异表现。